文 | 电厂，作者 | 花子健、翟芳雪小额配资，编辑 | 高宇雷
5 月 22 日，比亚迪突然对旗下王朝网和海洋网共计 22 款车型降价，降幅在 1.2 万元至 5.3 万元之间。比亚迪宣布此次补贴降价活动会一直持续到 6 月底。
这已经是比亚迪三月底至今的第三次降价动作，此次促销则是力度最大的一次。作为中国新能源汽车的销量冠军，比亚迪如此大面积、大幅度降价，就意味着汽车行业新一轮价格战的开始。
从 26 日开始，吉利选择跟进降价，银河（含星愿）多款车型降价，包括刚上市的星耀系列。奇瑞汽车的降价力度更大，覆盖瑞虎、艾瑞泽、捷途和 iCAR 四大品牌，其中瑞虎系列的降幅接近腰斩。
另外一方面，整个汽车行业的利润率已经在 2024 年突破了历史新低。在国家相关部门整治内耗式竞争的背景下，比亚迪开启新一轮价格战，也是无奈之举。
汽车行业无利可图，比亚迪销量微跌
中国汽车流通协会报告显示，2024 年汽车行业利润率仅为 4.3%，低于整个下游工业利润率及 2023 年的水平。2024 年，因为价格战，汽车行业新车市场的整体零售累计损失接近 2000 亿元。
新能源汽车的新车型比常规燃油车的降价幅度更大。中国汽车流通协会的统计显示，新能源汽车新车降价车型售价平均下降 1.8 万元，降幅达到 9.2%，高于常规燃油车新车型的平均 1.3 万元降价和 6.8% 降幅。
2024 年，汽车行业陷入了几乎无利可图的境地，其中新能源汽车尤为严重。
比亚迪在 2024 年销售了 427.22 万辆新车，汽车相关业务的收入为 6173.82 亿元，平均每辆汽车销售贡献的收入为 14.45 万元。比亚迪没有公布汽车业务的净利润，但是结合汽车相关业务 22.31% 的毛利率来计算，平均每辆汽车销售贡献的毛利约为 3.22 万元。
比亚迪的毛利水平和毛利率已经处于行业领先水平，比特斯拉、理想汽车、吉利汽车和奇瑞等国内外竞争对手都要高。但比亚迪汽车业务的净利润水平显然要更低，即便把比亚迪去年全年 402.54 亿元的净利润都计入汽车相关业务，平均每辆汽车销售贡献的净利润还不足 1 万元。
进入 2025 年，比亚迪"薄利多销"的另外一面正在出现遭遇挑战。比亚迪今年的销量目标是 550 万辆，其中国内市场约为 470 万辆，海外市场要达到 80 万辆以上，是今年的主要增量。
比亚迪公布的产销数据显示，今年前 4 个月，比亚迪的销量约为 138 万辆，大约是年度销量目标的 25%。其中，自今年 3 月开始，比亚迪智驾版车型全面上市，非智驾版车型开始优惠清库存，这些举措显然没有带动销量的快速增长。
4 月，剔除海外销量后，比亚迪在国内的新能源乘用车销量环比微跌 1%，略高于整体销售市场 0.89% 的环比跌幅。这也是比亚迪在今年首次出现月销量的环比下降。对比亚迪而言，增长的压力确实存在，主要是两方面：一是销量的增长，二是平均售价和毛利率的进一步提升。
高端不力，低端车型面临激烈竞争
比亚迪旗下的汽车品牌主要有五个：海洋网、王朝网、方程豹、腾势和仰望。海洋网和王朝网是比亚迪销量的基本盘，后三个品牌则是面向高端市场。
如今，比亚迪在大众市场和高端市场都面临不小的压力。在 A0 级市场，比亚迪海鸥和海豚平均月销量将近 7 万辆，但今年前 4 个月，已经不足 4 万辆。取而代之的是吉利星愿的增长。
去年 9 月上市的吉利星愿，今年 3 月和 4 月的单月销量已经连续超过了 3.5 万辆，逼近海鸥和海豚的销量之和。
秦系列（包括秦 EV、秦 PLUS 新能源和秦 L）是比亚迪销量的另外一大支柱，但进入 2025 年之后，销售成绩也不甚理想。易车网统计数据显示，2024 年下半年，秦系列月均零售销量超过 7.5 万辆，峰值是去年 10 月的接近 8 万辆大关。但今年前 4 个月，秦的月均零售销量只有 4.46 万辆。
元系列和宋系列的销量变化曲线和前两者的趋势基本一致。尽管比亚迪在中低端市场仍然处于规模领先，但追赶者正从智能化上建立对比亚迪的差异化，蚕食了比亚迪的市场份额。
今年陆续上市的广汽丰田铂智 3X、零跑 B10 和东风日产 N7 等车型，已经把激光雷达的搭载车型售价拉低至 10 万元左右，这些车型对消费者的心智产生了重要影响，进而分化了一部分比亚迪的销量。比如，比亚迪汉 EV 最近一周的销量只有日产 N7 的一半多。
比亚迪汉 EV 的颓势就是汉系列车型在 20 万元级别市场萎靡不振的一个缩影。官方数据显示，比亚迪汉（含汉 EV 和 4 月开始交付的汉 L）品牌在 2025 年一季度共售出 43158 辆，比 2024 年第四季度的 94675 辆环比降幅过半。
比亚迪今年全面推动全系车型搭载辅助驾驶系统
易车网统计的零售销量数据则显示，去年，比亚迪汉系列的平均月销量为 1.91 万辆，但今年前 4 个月的平均月销量只有 1.38 万辆。汉系列同样有不少竞争对手，包括小米 SU7、小鹏 P7+ 和东风日产 N7 等热门车型。
在高端市场，比亚迪也不如意。从 2022 年 8 月腾势 D9 正式上市至今，腾势品牌的车型陆续增加了 N7、N8、Z9（包括 Z9GT）和 N9，除了腾势 N8，至今共有 5 款车型在售，但新车型的增加却没有带动腾势品牌的销量增长。
2023 年腾势品牌销量为 12.78 万辆，其中腾势 D9 贡献了 93.2%。去年，腾势品牌的销量略微减少至 12.6 万辆，但超过 90% 的销量仍然是来自腾势 D9。
易车网零售统计数据显示，腾势 Z9GT 去年 9 月上市，四季度月均销量 3400 辆，今年前 4 个月只有大约 800 辆，下滑趋势明显。腾势 Z9 今年的月均零售销量只有 300 辆出头。腾势 N7 已经连续 7 月的零售销量没有超过 400 辆。
今年第一季度，腾势品牌的销量只有 3.26 万辆，月均销量不足 1.09 万辆。从单款车型月均销量过万到 5 款在售车型的月均销售仍然只能勉强过万，意味着腾势品牌还没有找到突破高端市场的方法——腾势 D9 的销量其实也更少了。在腾势 D9 身后，岚图梦想家已经非常迫近，小鹏 X9 和极氪 009 在纯电市场名列前茅。
腾势 N7 和 N8 高价低配惨遭滑铁卢，上市后稳态月均零售销量只有 2000 辆出头的方程豹 5，在 2024 年 7 月底直接降价 5 万元，全系车型的指导价回落至 30 万元以内，既引发了老车主的不满，也影响了品牌调性——大幅降价之时，方程豹 5 才上市 8 个月。
方程豹品牌的销量波动比较大，借助方程豹 8 去年底的上市交付和年底的销量冲刺，方程豹品牌一度实现月零售销量超过 1.1 万辆，但在今年第一季度回落至 6400 辆左右。4 月，因为方程豹钛 3 开始交付，才回升至 1 万辆，方程豹 5 依然是品牌销量的主要来源。
腾势和方程豹是比亚迪在中高端市场两个主要品牌，但两者无论是在品牌调性还是在销量上，都没有形成持续向上的趋势，方程豹 5 的大降价和腾势 N7、N8 的失败，为品牌向上蒙上了一层阴影。王朝网的汉系列曾经验证了比亚迪在 20 万级别轿车市场的成功，随着销量下滑，比亚迪的高端化遭遇阻力。
比起中高端市场的波动，比亚迪在低端入门市场遭遇的竞争更为激烈。这一轮补贴促销，比亚迪着力拉动的也是低端入门车型的销量。在补贴的 22 款车型中，只有 4 款补贴后的一口价还在 15 万元以上，其中只有 1 款在 20 万元以上。
债务隐忧下，销量需要维持高增长
比亚迪需要高端市场，高端市场无论是对于品牌向上还是汽车相关业务毛利率的提升都有影响。但相比之下，比亚迪更需要稳住中端、低端市场，那是比亚迪的基本盘，无论是实现年度销量目标，还是缓解比亚迪的债务隐忧，都具有实际意义。
汽车行业所属的制造业是重资产行业，由于制造行业的生产和交付存在周期性，负债率普遍较高，尤其是汽车行业。比如福特汽车，2024 年的负债率一度高达 84%，大众汽车的负债率也在 70% 以上。
国内汽车制造商的资产负债率普遍偏高，其中奇瑞汽车、蔚来和赛力斯的资产负债率都在 87% 以上。比亚迪 74.64% 的资产负债率不管是对比以上三家或者是福特等跨国汽车巨头，都不算高。
2022 年开始，比亚迪汽车业务对收入增长的贡献度大幅度提升。比亚迪 2022 年的收入为 4240.61 亿元，其中汽车相关业务贡献了 76.57%，比 2021 年增加了近 17 个百分点。这也是比亚迪第一次实现全年新能源汽车销量突破 100 万辆。
2023 年，比亚迪的新能源汽车年销量直接跨过 200 万辆门槛，突破 300 万辆。因此，汽车相关业务继续成为营收增长的主要来源，在集团营收中占比超过 80%。
2024 年，比亚迪汽车相关业务的收入增幅三年以来第一次不及整体增长幅度。来自汽车相关业务的收入在总收入的比例也下降至 79.5%。
随着比亚迪汽车相关业务高速扩张的，是比亚迪高强度的研发投入、持续的固定资产投资以及越来越高的经营性债务。
2022 年到 2024 年，比亚迪的研发投入分别为 186.54 亿元、399.2 亿元和 542 亿元，年复合增长率高达 70%。
2023 年也是比亚迪固定资产投资极速扩张的开始，全年投资额高达 1310 亿，2024 年为 806 亿元。销量快速增长，在固定资产上体现的则是比亚迪为了增加产能扩建厂房、采购产线设备、扩建办公楼和增加运输设备而进行投资。
与此同时，比亚迪还需要面临高额折旧，因此固定资产账面价值只是小幅度增加，2023 年和 2023 年分别只有 2309 亿元和 2622 亿元，意味着这两年比亚迪分别计提了 377 亿元和 569 亿元的折旧。
高扩张，高周转的模式下，比亚迪的负债攀升。从债务结构来看，比亚迪的有息负债（包含从银行获取的短期、长期借款）只有 285.8 亿元，比 2023 年的 365.5 亿元还要低，只占负债总额的 4.9%。2025 年第一季度的有息负债水平和 2024 年底基本相当。
另外大约 95% 的债务是无息的经营性负债，其中最大的一笔是应付款，为 2416.43 亿元。比亚迪凭借行业龙头地位获得了对供应商的议价能力和账期管理能力，这笔应付款相当于比亚迪在供应商处获得的短期无息贷款。2024 年末，比亚迪的应付账款周转天数大约是 127 天。
股票投资分析工具 GuruFocus 跟踪统计的数据则显示，今年第一季度，比亚迪的应付账款周期天数为 166 天。按照 2024 年底的数据计算，比亚迪的应付账款周转水平处于中等偏下水平，高于行业中位数的 90.2 天。
比亚迪剩余的无息债务主要由包括预付款的合同负债、包括经销商返利在内的其他应付款和包含员工薪酬的其余负债组成。
比亚迪正在通过融资和供应链降价等办法降低负债率。去年 11 月，比亚迪致函经销商提出从 2025 年 1 月 1 日开始降价 10% 的目标，引发供应商不满。今年 3 月初，比亚迪宣布完成一项规模达 435.09 亿港元 ( 约 56 亿美元 ) 的 H 股配售计划，当时比亚迪的股价正处于高点。
不过，缓解比亚迪债务压力另外一个有效办法就是维持销量的快速增长，形成"高负债维持高研发投入、高市场分额增长；高市场份额增长支撑高负债结构"的循环。正因为如此，比亚迪在销量增长上不容有失。
随着国内市场进入稳定阶段小额配资，比亚迪主要依靠低端入门车型稳住基本盘；海外市场有望成为比亚迪新的增量空间。今年比亚迪在海外市场的销售目标是超过 80 万辆。今年前 4 个月，比亚迪在海外销售了大约 29 万辆汽车，按此计算，有望超额完成目标。